财说 | 业绩持续下滑的岳阳林纸还在收购关联资产，碳汇业务会成为业绩引擎吗？|界面新闻 · 证券

近年来，文化纸行业面临诸多挑战 ，纸价长期低迷
，即便是行业龙头也感受到了压力。晨鸣纸业（000488.SZ）作为文化纸的龙头已经遭遇了债务问题，另一家主营文化纸的岳阳林纸（600963.SH）近两年的负债率迅速攀升 ，财务状况面临考验 。在这样的背景下
，岳阳林纸需要寻找新利润增长点，以应对市场波动和挑战
。碳汇业务也许就是希望所在。

文化纸价格持续低迷

岳阳林纸是文化纸龙头企业之一 ，主要产品包括全木浆胶版纸、胶版印刷纸 、天岳彩画纸
、全木浆纯质纸等 。公司产品在教材教辅用纸领域占比较高，“天岳 ”品牌全木浆纯质纸广泛用于高端图书出版、艺术品年鉴等领域
。

2023年岳阳林纸营收和利润双降
，该趋势至今没有缓解迹象。2023年，岳阳林纸营业收入同比减少11.66%；归母净利润为亏损2.38亿元 ，同比减少138.65% 。今年前三季度
，岳阳林纸营业收入51.55亿元，同比下降22.13%；归母净利润为亏损9500万元。单季看 ，三季度亏损4600万元
，较二季度亏损有所收窄
。

岳阳林纸业绩下滑主要受文化纸景气度下行的影响。2023年第一季度，文化纸价格相对坚挺 ，部分原因是出版社招标提前以及额外的党政需求释放 。进入第二季度后
，由于出版招标订单释放平缓，社会订单低于市场预期 ，文化纸价格开始走弱
。2023年末和2024年初
，由于下游用户补库存和出行恢复带来的需求集中释放难以在2024年复制，文化纸需求再度回落 ，价格回落速度加快。

供给方面，2023年末和2024年初
，文化纸行业有较为集中的产能投放，供应增加 ，进一步加剧了价格下行压力 。

纸浆成本方面
，去年第四季度纸浆价格反弹，对文化纸价格形成支撑
。但进入今年一季度 ，浆价继续温和上行
，涨幅有限，且对文化纸价格支撑作用逐渐减弱。

两相夹击下 ，文化纸企业的毛利率进一步恶化 。2023年岳阳林纸造纸业务的毛利率为8.83%
，同比下降7.93个百分点；今年上半年毛利率仍在8.87%的低位
。

目前，文化纸价格整体表现疲软 ，仍面临较大下行压力。文化纸产能过剩问题依然存在 。尽管部分企业采取了限产措施
，但整体供应量较大，市场供需失衡 ，导致价格承压
。11月15日，中国双胶纸和双铜纸日度均价同比下降18.36%和11.59%
，环比下降1.68%和2.38%。岳阳林纸业绩压力短期内难以缓解 。

负债扩产能弊大于利？

面对盈利困难，岳阳林纸的选择颇为激进。

今年以来 ，岳阳林纸短期借款从去年底的22.83亿元增加到30.69亿元
，长期借款从16.07亿元增加到30.79亿元
。增加的借款主要用来推进岳阳林纸的45万吨文化纸项目。该项目总投资为31.72亿元，预计在2025年初建成投产 ，届时将新增造纸产能45万吨 。鉴于目前文化纸需求端疲软
，新增产能能否顺利消化，会不会对进一步打压文化纸价格都是问题
。

近期 ，岳阳林纸宣布将以12.78亿元现金从股东泰格林纸集团手中收购骏泰科技100%的股权。岳阳林纸账面只有货币资金9.09亿元和一年内到期的非流动资产3.22亿元 。对于要支付12.78亿元的收购款
，岳阳林纸可能会增加负债
。

另外，由于骏泰科技负债率远高于岳阳林纸负债率 ，一旦该收购完成
，骏泰科技纳入合并报表后，岳阳林纸的负债率也会恶化。根据2024年1-7月的数据 ，骏泰科技资产总额为33亿元，负债总额为26.5亿元
，净资产为6.5亿元，经计算负债率为80% 。而岳阳林纸目前的负债率为50.94%
。

布局碳汇交易

岳阳林纸是国内唯一具有央企背景的林纸一体化造纸及园林上市公司 ，在行业中处于龙头地位
，打造“造纸+园林
”双主业。公司控股股东为中国纸业投资有限公司，中国纸业时国资委确定的唯一一家以“林浆纸”为主业的央企 。

1月22日 ，全国温室气体自愿减排（CCER）交易在北京启动
。岳阳林纸通过全资子公司诚通碳汇参与中国碳排放权交易市场（CCER）的交易
，开发森林/林地碳汇项目。公司通过与地方政府 、企业合作的代运营模式，实现可开发林地的快速拓展 。

8月以来 ，诚通碳汇相继中标多伦县碳汇资源开发项目
、韩城市林业碳汇资源合作开发项目、怀化市CCER造林碳汇开发项目 、岳阳市林农碳汇合作开发项目
，公司碳汇开发合同涉及面积将达到6000万亩。签约面积已超出市场预期
。

参考智研咨询对森林经营CCER 审定项目平均单位面积年均减排量统计，假设森林经营单位面积年均减排量0.2吨/亩。而一般签约项目要和签约方有一定收入分成 ，假设为50% 。那么
，根据上海环境能源交易所的数据，近日全国碳排放权交易市场的收盘价已经突破100元/吨计算 ，岳阳林纸目前6000万亩碳汇开发合同将形成每年6亿元的收入
。随着越来越多项目挂牌交易，岳阳林纸的碳汇盈利空间值得期待。